出品：新浪財經上市公司研究院

作者：壹零

(資料圖片)

從醫療的民生痛點切入、借助于之前疫情所帶來的更多線上應用場景，互聯網醫療賽道曾經獲得過資本的爭相追捧，創造過一個又一個的估值神話。但蒙眼狂奔的時代過去后，互聯網醫療也隨即降溫。

不論是背靠流量與供應鏈優勢的巨頭，還是業務模式花樣百出的“新勢力”選手，當下幾乎不約而同地面臨著同樣的問題：收入規模增長放緩、深陷虧損或勉強在盈虧平衡線上掙扎、獲客不易用戶增長放緩、股價一落千丈市值不斷蒸發。

從業務模式上看，當前互聯網醫療的幾家頭部選手均以“賣藥”為支撐收入的絕對主力，而收入來源或是依靠背后集團所傾斜的資源、客戶與流量，或是借著第三方平臺擴大自身聲量。而在“賣藥”的場景之外，選手們盡管多有嘗試各種醫療與健康服務相關業務，但似乎至今仍未找到真正的盈利點。

收入增長逐年放緩 盈利能力并不穩定

由于阿里健康暫未披露2023財年全年業績情況，因此我們選擇2018-2023財年中期的業績數據進行分析。

近年來，阿里健康的營業收入保持增長，2018-2023財年中期分別實現24.43億元、50.97億元、96.15億元155.35億元、206.05億元與115.05億元，但實際上，增長的幅度卻逐年減少，從2018及2019年能夠實現翻倍的增長，到2023財年中期僅實現了22.90%的同比增長。

盡管營業收入保持正增長，但阿里健康近年來凈利潤表現并不穩定，2018-2020財年分別虧損1.07億元、0.82億元與0.07億元，2021財年扭虧為盈后實現凈利潤3.49億元， 但2022財年阿里健康再度陷入虧損，實現凈虧損2.66億元，同比減少176.18%。而從2022年4-9月的2023財年中報來看，阿里健康則實現正向利潤1.61億元。

營收增長的幅度逐年減少、業績常年在盈虧平衡上下徘徊，在一定程度上說明了阿里健康的盈利能力并不穩定。

從毛利率來看，2019財年以來，阿里健康的毛利率明顯下降，從2019財年的26.12%下降至2022財年的19.96%，而2023財年中期為20%，與上年基本持平，沒有出現回升跡象。與之相對應的是銷售成本率逐年走高，從2019財年的73.88%上升至2023財年中報的80%。

而在扣除各項費用后，阿里健康的凈利率表現也并不樂觀，2019財年-2023財年中報分別為-1.80%、-0.16%、2.21%、-1.29%與1.41%。盡管相較京東健康不足1%的凈利率而言，阿里健康的表現較好，但即便是艱難實現盈利的2021財年與2023財年中期，其凈利潤也僅為營收規模的1%-2%。

超95%收入來自“賣藥”盈利能力不及傳統藥房 醫療服務發力難見成效

收入增長的逐漸放緩、業績時盈時虧并不穩定的背后，是互聯網醫療的“賣藥”通病以及阿里健康與競對相比略為遜色的經營指標。

從業務本身來看，與京東健康的模式所相似，阿里健康的業務主要包括醫藥電商業務與醫療健康與數字化服務業務。其中，醫藥電商業務又包括醫藥自營與電商平臺兩類模式，而醫療健康與數字化服務業務則為以互聯網醫院為載體向患者提供綜合診療服務以及藥品數字化追溯業務等。

醫藥電商業務一直以來為阿里健康貢獻了絕大部分營收，2023財年中期僅其中的醫藥自營模式即實現營業收入100.82億元人民幣，占收入的比重超87%；醫藥自營與醫藥電商的合計業務占比高達96%，在近年來的占比也均在95%以上。

由此來看，阿里健康比京東健康（零售藥房業務占比均在85%以上）更為依賴“賣藥”業務，而其他業務的規模與成長性均較為有限，難以給公司帶來更大的業績支撐。

據報道，曾被視為阿里健康發力醫療服務的醫鹿APP，在2022年出現了大裁員及較大的框架調整，僅保留了部分人員，其他人全部撤裁或調崗，有關互聯網醫院的業務保留，新成立互聯網醫院事業部，整體業務出現大幅度收縮。

過度依賴“賣藥”的業務本質難以給阿里健康帶來更大的盈利空間。藥品本身低毛利、強監管的特性近乎決定了阿里健康難以復制傳統互聯網平臺所帶來的規模效應，即便收入規模持續擴大，但營業成本也會隨之上升，而為招攬新客、留住老客所付出的相關費用成本也會進一步侵蝕利潤空間。2021財年與2023財年中期，即使阿里健康艱難實現扭虧為盈，但凈利率依然僅為2.21%與1.41%，甚至不及傳統零售藥房（基本在5%-10%之間）。

而就“賣藥”業務的部分經營指標來看，一方面，阿里健康的線上自營點年度活躍消費者近年來盡管持續增長，但增長的幅度明顯下降。2019-2021財年還分別實現了80%、77.78%與68.75%的增長，但2022財年與2023財年中期來看，同比增長率下降到35%左右。從數量上與京東健康對比來看，截至2022年底，京東健康的年度活躍用為1.54億個，而阿里健康為1.2億個，仍有三千萬用戶的差距。而在互聯網醫療電商用戶增長均在放緩、天花板將現的背景下，如何轉化競對客戶或將成為新的難題。

另一方面，阿里健康在供應鏈能力方面略遜于京東健康。截至2022年底，京東健康在全國覆蓋的藥品倉庫與非藥倉庫數量分別為22個與超500個，背靠京東物流的供應鏈能力，其自營冷鏈覆蓋城市超300個。對比來看，據報道，截至2022年上半年，阿里健康覆蓋的藥品倉庫數量為29個，冷鏈運輸能力覆蓋城市210個。